最深远的影响是企业年金的投资风格将发生转变
　　12月6日，财政部、人力资源和社会保障部、国家税务总局联合发布了《关于企业年金、职业年金个人所得税有关问题的通知（财税[2013]103号，以下简称103号文）》，规定年金的单位缴费在计入个人账户时，暂不缴纳个人所得税，个人缴费暂从当期应纳税所得额扣除，两者统一在待遇领取时纳税。至此，享有个税递延的补充养老金计划正式起航，让市场和公众兴奋不已。
　　当前，就整个养老体系来说，比较通用的划分方法为三支柱模式：*9支柱指社会养老保险，为退休人员提供基本的养老保障；第二支柱指用人单位发起、用人单位与个人共同供款形成的补充养老保险；第三支柱指依靠个人积累形成的补充养老保险。103号文是针对第二支柱的个税递延政策。　　个税递延缺位，企业年金基金规模受限
　　目前，有关养老制度改革的方向虽然已经十分明确，但发展程度与发达国家相比还比较落后。美国在基本养老制度之外，建立了完善的补充养老体系，其中DC型的补充养老计划和IRAs计划是重要组成部分。DC型补充养老计划包含针对企业的401（k）计划、针对教育机构或者非营利组织雇员的403（b）计划以及适用于州和地方政府雇员及非营利性组织雇员的457计划。1974年以来，美国以个税递延为支撑的补充养老计划迅猛发展，截至2012年，美国养老金资产总额为197080亿美元，其中IRAs为54070亿美元，DC计划资产总额为49800亿美元，IRAs与DC计划合计的资产占养老金资产总额的比重为52.7%，占GDP的比重超过60%。
　　在我国，除了职业年金以及类似于IRAs的个人养老保险尚未正式启动外，企业年金基金规模与美国相比也十分落后。个税递延的缺位，直接导致个人供款意愿不足，同时企业更愿意以提高薪酬的形式改善员工待遇，企业建立企业年金计划及供款的积极性亦因此受到抑制。　　对企业年金的影响不仅是规模
　　个税递延政策无疑会带来企业年金基金规模的扩大。最直接的影响将是个人供款比例的上升。然而，影响并不止于规模，更深远的影响是，企业年金的集合模式或许会从前端集合转向后端集合，而后端集合在运作模式上与401（k）计划的运作模式将更加一致。
　　目前，企业年金计划由受托人、投资管理人、托管人和账户管理人四方共同管理，人力资源和社会保障部发放相应的牌照。在个税递延缺位的情况下，企业年金以企业供款为主、个人供款为辅，企业年金计划的发起及服务主体的选择基本由企业主导，受益人影响较小，因此采用了前端集合的模式。在个税递延时代，企业年金集合模式将向后端集合转变，其逻辑是：在个人供款占比大幅提升的情况下，企业在组合设置方面的决策权将有所弱化，个人在组合选择方面意愿将更加强化，并更倾向于像401（k）计划的参与者那样在广阔的范围内自主决定将其企业年金资产投资于哪一个产品或组合，而前端集合并不利于个人组合选择范围的扩大和权利的发挥。这是由于，前端集合先有资金的归集，再有组合的设置，且企业年金发起单位、管理主体在前端对资产进行了切割，直接收缩了个人投资组合选择的范围。前端决策的分散将使前端集合难以为继，后端集合模式的出现更加迫切。
　　人力资源和社会保障部也在对后端集合模式进行积极探索。2013年3月，人力资源和社会保障部、银监会、证监会、保监会四部委联合签发了《关于企业年金养老金产品有关问题的通知》，明确了养老金产品的发行、类型及投资范围，并在同步颁布的《关于扩大企业年金基金投资范围的通知》中，明确企业年金可以投资养老金产品。养老金产品的问世，虽然不是真正意义上的后端集合，但为后端集合正式出现准备了通道。当现有的企业年金组合投资了养老金产品之后，则实现了前端集合与后端集合的嫁接。而后端集合的真正实施还需要将养老金产品由单一的对接企业年金投资管理人向涵盖受托人、投资管理人、账户管理人等三方职责扩展，进而实现个人对养老金产品的自由选择以及在不同养老金产品之间的转换。　　企业年金的投资风格将面临转变
　　在后端集合模式下，企业年金的投资风格将面临转变。当前，企业年金投资整体偏保守，一是为符合企业年金资产的风险收益偏好，《企业年金基金管理办法》规定权益类资产投资比例不能超过30%；二是在实际运作中，权益类投资比例更低：截至2013年第二季度，共有企业年金组合2244个，其中有480个组合要求不能直接投资任何权益类品种。另外1764个组合虽然允许直接投资权益产品，但并未都将上限设定为30%，实际权益类配置比重在15%是较为常见的现象。美国以401（k）计划占绝大多数的所有DC计划的投资结构却截然相反：1994年以来，DC计划投资于共同基金的比例虽然在次贷危机期间有所下降，但整体处于上升态势，其中投资于股票基金及混合基金的比例占绝大多数。
　　权益类品种配置比例相对于美国401（k）计划来说显着偏低，这反映了在缺乏对冲机制的情况下，企业年金资产只能通过调整仓位来规避系统性风险。实际上，2013年3月人力资源和社会保障部在《关于扩大企业年金基金投资范围的通知》中明确了企业年金可以投资股指期货以进行套期保值，但实际投资管理尚未真正涉及。原因或许并不是没有需求，而是在由企业主要影响企业年金投资策略制定的情况下，决策主体更倾向于选择熟悉的品种，本能地对新品种特别是衍生品保持过度谨慎。但在后端集合模式下，情况或许会发生改变。届时，由个人自主选择其企业年金资产的配置方向，投资目标的过往业绩对决策主体来说更加重要，组合对衍生品的需求将不再受到压抑，而是根据实际的风险暴露充分利用衍生品进行套期保值。
　
　摘自中国期货业协会
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